Strategie obbligazionarie: posizionamento durante la nuova ondata

Manteniamo una duration modificata piuttosto alta che si avvicina a 3. Il rating medio del Fondo è BBB e il rendimento medio a scadenza è pari a 1,14%. Il portafoglio privilegia il credito e un’esposizione a breve scadenza al debito sovrano dei paesi non core.


Componente di Titoli di Stato (24% del patrimonio complessivo del Fondo)

• La nostra esposizione al debito sovrano è costituita principalmente da debito europeo dei paesi non core che offre spread creditizi significativi in un momento di tassi d’interesse negativi (ad esempio Italia, Grecia, Portogallo e Cipro) e in previsione di nuove azioni di sostegno della BCE.
• Gestiamo attivamente l’esposizione al debito sovrano italiano, che rappresenta la maggior parte del nostro portafoglio obbligazionario di titoli governativi in un contesto di volatilità di mercato.
• La stabilità a rendimenti nettamente negativi e l’atteggiamento accomodante della Banca Centrale ci spingono ad avere un’esposizione ridotta al segmento core.
  
  

Componente corporate (63%)

• Anche se abbiamo ridotto l’esposizione al credito a partire dal mese di agosto, liquidando le posizioni con scadenze più lunghe all’interno del portafoglio, nonché quelle nelle emissioni con un rendimento positivo ridotto che non hanno beneficiato del sostegno diretto della BCE, il credito resta la nostra principale convinzione con oltre la metà del patrimonio complessivo del Fondo.
• Manteniamo l’esposizione al credito corporate Investment Grade a breve scadenza e con rating elevato, al fine di assumere rischi minimi.
• Manteniamo la nostra convinzione nei confronti di situazioni specifiche in settori che hanno subìto l’impatto della crisi (tempo libero, compagnie aeree, automobilistico…). Crediamo nelle aziende leader di mercato che presentano modelli di business sani, bilanci solidi e accesso alla liquidità garantito dalla loro capacità di ipotecare i propri asset (anche qualora la crisi dovesse durare altri 12-18 mesi).
• Riducendo il rischio del portafoglio e mantenendo al contempo le posizioni in diverse forti convinzioni, dovremmo disporre della flessibilità necessaria per affrontare i prossimi eventi (elezioni presidenziali negli Stati Uniti, Brexit e un probabile vaccino), tutti potenzialmente in grado di rendere più volatili i prezzi degli asset finanziari.
  
  

Componente di liquidità (13%)

• Manteniamo una forte esposizione a componenti monetarie pari a circa il 13% (partite di liquidità Buoni del Tesoro e fondi del mercato monetario). Inoltre, circa l’8% delle obbligazioni detenute andrà in scadenza o verrà probabilmente rimborsato anticipatamente entro i prossimi 12 mesi.

Le nostre principali convinzioni:

• Ancora una forte esposizione al mercato del credito, che ora si attesta al 54%:

Principalmente attraverso l’esposizione al segmento HY (15%) e ai titoli finanziari subordinati (12%). Abbiamo appena aumentato l’esposizione al credito HY dopo:

• il discorso molto accomodante della BCE a ottobre, che dovrebbe concretizzarsi a dicembre;
• i lockdown in Europa, dove non sembrano paralizzare le economie come nella prima ondata della primavera 2020;
• l’ampliamento degli spread dalla metà di ottobre che ha offerto buoni punti d’ingresso.

Manteniamo inoltre le nostre convinzioni nelle società legate al Covid (sia con rating IG e HY) che offrono ancora carry trade interessante e potenziale di apprezzamento a medio termine.

• Manteniamo la forte esposizione al debito sovrano italiano (che dovrebbe ampiamente beneficiare del sostegno della BCE/ dell’assenza di rischio politico a breve termine/del livello interessante di carry trade).

• Duration positiva nei paesi core (principalmente sulle curve dei rendimenti europea e statunitense ma anche, in misura più ridotta, sulle curve dei rendimenti del dollaro australiano e della sterlina inglese) per beneficiare del sostegno monetario a livello mondiale e salvaguardare il portafoglio in caso di deterioramento macroeconomico, che provoca la fuga verso titoli di qualità.

• Strategie opzionali sulla curva dei rendimenti USA per adeguare in modo flessibile l’esposizione al rischio di tasso d’interesse.

Duration modificata elevata a 6,5 ed esposizione netta ai mercati obbligazionari pari all’86%.

• Nonostante la solida performance dall’inizio dell’anno, restano ancora interessanti una serie di opportunità.
• I mercati del credito sono tornati quasi ai livelli di negoziazione registrati all’inizio del 2019. Tuttavia queste valutazioni celano un livello estremo di segmentazione tra ciò che viene percepito come sicuro (che viene offerto indiscriminatamente dagli operatori costretti a investire nel credito per ottenere una certa remunerazione) e situazioni che sono più complesse, cicliche o penalizzate in una certa misura dalla crisi del Covid-19, con negoziazioni a livelli molto ampi.
• Questa segmentazione è stata una caratteristica ricorrente sui mercati del credito negli ultimi anni, ma la tendenza si è accentuata con la situazione in atto. Si tratta di un contesto molto interessante per i responsabili della selezione obbligazionaria.
• Nonostante abbiamo leggermente diminuito l’esposizione del Fondo nelle ultime settimane per blindare alcuni profitti, continuiamo a mantenere un buon livello di investimenti con un’esposizione netta elevata al segmento high yield che presenta ancora molte opportunità interessanti.
• Ci focalizziamo su situazioni specifiche in settori che hanno subìto l’impatto della crisi (tempo libero, compagnie aeree, automobilistico…). Crediamo nelle aziende leader di mercato che presentano modelli di business sani, bilanci solidi e accesso alla liquidità garantito dalla loro capacità di ipotecare i propri asset (anche qualora la crisi sanitaria dovesse durare altri 12-18 mesi).
• Manteniamo un’esposizione elevata alle obbligazioni CLO, che offrono un profilo interessante in termini di rischio/rendimento.
• Queste opportunità oggi ci consentono di costruire un portafoglio fortemente diversificato che offre un eccesso di spread interessante, come ad esempio la differenza tra gli spread delle obbligazioni presenti nel Fondo e la nostra stima dei costi di rischio di questi strumenti, che è molto più ampia di quanto non sia stata negli anni antecedenti alla crisi del Covid-19.

Duration modificata complessiva più elevata che si attesta quasi a 8,3 e rischio valutario contenuto. Il rendimento medio a scadenza del Fondo si attesta ora a 3,35% con un rating medio BBB+. ¹

• Componente valutaria: posizionamento cauto a favore dell’Euro e lieve esposizione a breve termine al dollaro USA, poiché l’ondata statunitense di Covid-19 nel Midwest e le incertezze potrebbero innescare una certa volatilità sul biglietto verde. Manteniamo inoltre una posizione netta corta sul dollaro canadese a causa della debolezza dei fondamentali macroeconomici e dell’assenza di carry trade, mentre manteniamo una posizione lunga sia nello yuan cinese che nel dollaro australiano dato che entrambe le valute sono legate alla crescita della Cina. Principale esposizione valutaria del Fondo: EUR 103% / USD -10% / AUD 8% / CAD -8% / IDR 5% / CNH 3% / Altre -1%.
  
  

• Componente dei tassi d’interesse:

o Rafforzamento della strategia a lungo termine sulla duration con un’esposizione diversificata ai tassi core tra Stati Uniti e Australia. o Allocazione soddisfacente nel debito estero dei mercati emergenti (Russia, Romania, Marocco) e nei tassi d’interesse locali cinesi.

• Componente creditizia: posizioni lunghe nel segmento IG e in misura più ridotta in quello HY. Esposizione fisica ad alcuni titoli idiosincratici, che offrono una buona remunerazione per il costo del rischio sui fondamentali, sia sul mercato primario che su quello secondario. Beta tattico più elevato sui mercati del credito grazie a una posizione corta sull’indice Xover CDS (posizioni corte negli indici CDS = rischio di credito a lungo termine).